4.3.5 瑞丰光电：照明大客户策略，收入快速增长，盈利平稳增长

　　瑞丰是国内封装领域第一梯队的公司，强于大尺寸背光和照明封装业务。近期公司产能700KK/月，持续的扩产一直在进行，预计2014年底产能将达到1500KK/月。瑞丰在2014年的目标是获得快速的规模增长，获取市场份额，主要的增长方向在照明。

　　照明领域采取大客户战略，预计将高速增长。在2014年上半年行业供应趋紧，国际和国内一线大厂客户的占比在提升，飞利浦、欧普等大客户占到公司照明收入的50%。公司的照明业务属于圈地战略，毛利率一直低于竞争对手，2013年为13%，其中，大客户的毛利率比一般客户略低。

　　大尺寸背光1H14不佳，2H14看新品推出效果。1Q14大尺寸背光占30%的收入，上半年电视行业没有太大起色，1季度单价下降，销量略增，因此出现销售额下降。公司近期有薄型产品设计推出，客户评价良好，旺季有望放量。背光产品的毛利率保持稳定，预计2014年为24%。

　　小尺寸背光参股公司玲涛的业务快速增长。小尺寸背光投资3000万，在原有产能基础上有所扩张，资源会分配给参股的公司。入股的玲涛光电，在1Q14增长100%，小尺寸背光毛利率30%。玲涛2013年的产能为80KK，2014年将有大幅度的扩产计划。瑞丰目前持有13%的玲涛股权，15年底前有权利收购剩余股权。

　　预计公司业务收入将快速增长，但因为照明业务的毛利率偏低，盈利增长将慢于收入增长。公司2013年EPS为0.26元，预计2014-16年EPS为0.34、0.46和0.54元，公司在推行并购扩展的战略，给与“增持”评级.

4.3.6 利亚德：小间距领导者，并购进入照明领域

　　公司在LED应用环节拥有良好及可持续的产品线布局。在2012年及以前，户外全彩显示是公司的绝对主力产品，收入占比超过50%，随着户外显示行业增速趋缓(不到10%)，竞争日趋激烈，2012-2014年迎来一个为期约3年的洗牌期，预计14年底行业参与者数量下降为三年前的25%左右，步入一个平稳期。在户外显示产品步入洗牌期这3年中，公司成功培育了小间距电视这一明星产品，且通过收购金达照明，成功跨入市场更广阔的通用照明领域。至此，户外全彩显示、小间距产品、通用照明三条产品线开始共同发力，且由于后两者的市场空间(特别是盈利能力)也较传统户外显示更大，其占比也获得持续上升。

　　LED小间距屏的绝对领导者。小间距电视亮度高、色彩炫，其诞生以来快速占据了机场、酒吧、演示厅等对色彩及亮度要求高的细分市场。公司一直是全球小间距电视的创新者与推动者，累计订单已超过5亿元，预计市占率超过80%，2014年Q1小间距产品收入市占率已超过40%。

我们认为公司未来几年依旧会是小间距产品的绝对领导者及行业爆发的最大受益者：

首先，从新产品上看，从P4一P3.125一P2.5～P1.9一P1.6一P1.2，基本上公司是每一代新产品的领航者及主要推动者;

其次，从技术储备看，公司仅小间距电视领域已取得专利授权52项(其中发明专利10项)、正在申请的专利34项(其中发明专利27项)，也充分说明了公司在该领域的技术优势;

最后，从渠道上看，公司也已做好准备，其与美国D3、日本松下、印度MIC等公司均签订了战略协议，收购互联亿达与参股河东电子也给公司带来了新的渠道资源。

　　通用照明领域通过外延并购战略持续发力。公司2013年收购的金达照明是行业前三的LED照明工程设计及施工企业，参与了深交所、深圳中心、沈阳万达广场、重庆第一高楼等地标性建筑亮化工程。除了在客户资源上具有明显协同效应外，我们认为公司收购金达照明的意义更多是通过项目总包，为客户提供室内照明、室外亮化、LED显示为一体的整体解决方案。从公司的一体化战略来看，预计收购金达照明仅仅是第一步，后续不排除以自建或外延的形式弥补公司在LED光源、灯具产品制造上的短板，持续在通用照明领域发力。

　　我们预计2014-2016年摊薄EPS分别为0.41、0.59、0.75元，考虑到公司在小间距领域的显著领先优势及在通用照明领域的持续扩张潜力，给予“增持”评级。

4.3.7 鸿利光电：LED白光封装稳定增长，汽车照明将是明星业务

　　鸿利是以封装为主的LED公司，其产能在2013年底的时候为800KK/月，2季度以来公司在陆续增加产能，估计可增加约30%的产能。产能可以随市场需求状况而灵活扩充(我们了解到近期LED封装设备交付期缩在一个月左右)，而在未来的技术路线选择上，公司在跟踪包括倒装路线在内的新制程技术。2013年下半年的时候，公司就在考虑是否增加产能，但是由于当时芯片厂商计划推出倒装芯片，这对于封装厂商而言是重大的技术路线的变化，所以产能投放相对谨慎。2014年3月公司出货水平可能较2013年4季度平均高出20%左右，2季度仍在提升。

　　汽车照明是公司的明星业务，预计未来3年将保持50%左右的增速。LED对于传统汽车照明的技术替代，并不仅仅是简单的省电、启动响应等优势，还因为LED在外形和光学设计方面具有高度灵活性，可实现更好的功能设计。佛达的汽车照明目前主要销往国际市场市场，其中大部分属于后装市场，也有少量转手进入前装市场。

　　汽车照明产品的品质控制上采取了非常严格的策略(主要防止质量不稳定而导致的风险)，这导致良率仍有可以提升的空间，为了实现良好的产品控制，公司未来考虑大量采用自动化设备，而硬件是国际大厂前装供应链非常看重的要素。

　　照明业务2013年销售1.6亿元，同比增长76%，我们认为广东公共照明政策推广是销售增长的重要原因。照明业务今后能否持续高增长尚需要观察。

　　公司在并购扩张的策略上，主要围绕LED业务进行，比较看重的是技术和客户互补的封装类，以及供应链整合。公司目前正因重大事项处于停牌中。

　　公司2013年EPS为0.26元/股，我们预计2014-2016年摊薄EPS分别为0.44，0.53、0.62元，尽管估值不低，考虑到公司存在并购预期，以及汽车业务持续高增长趋势，给予“增持”评级。

4.3.8 德豪润达：关注其倒装技术量产进程和雷士体系上量

　　德豪润达LED外延芯片技术处于准一流阵营，是国内较早大规模采用4英寸衬底的厂商，在外延生产速度方面也具有一定的优势。德豪润达的芯片价格较一线厂商有一定的折价，加之产能开出仅仅一半，所以，可比毛利率与三安光电比有一定的差距。

　　德豪润达已经具有92台MOCVD机台，目前开出产能约50%。公司目前正在推广其倒装芯片产品，包括大功率和中小功率倒装芯片。2014年公司将主要配套倒装芯片的后道产能，现有外延产能中待开出的一半产能将配给倒装芯片。德豪润达的倒装技术可以适用于中功率产品，这个可能对于家具照明的提供有吸引力的解决方案。

　　倒装芯片的量产进程与年初比有明显的推迟，目前仍4台用于倒装，下半年将陆续上量，值得关注。德豪润达与雷士系在渠道方面的合作经历了磨合期之后，正在显现成效。目前雷士系光源类产品正大比例向德豪润达切换。根据媒体引用王冬雷董事长的看法可以推测雷士系(包括上市公司以及未上市部分)的销售在2014年可能达到70-90亿的量级.估计有10%左右可以转化为对德豪光源的需求。

　　我们暂不对德豪润达做盈利预测，从投资而言，其主要关注点在于芯片尤其是倒装芯片的客户评价和上量过程，以及德豪润达和雷士业务整合过程。

　　雷士照明

　　2013年实现销售近38亿元，加上非上市公司营收共实现55亿。2013年公司的LED收入10个亿，积极向LED转型是2014年的I{乍重点。主要的努力方向在户外景观照明市场，这个领域公司2013年的收入占比很少，未来将通过EMC等方式积极扩张，有70多人的团队主要负责，主要是s一些大型企业集团洽淡业务。LED照明的毛利不高，在20%左右，2014-15年雷士LED业务在利润和市场方面，更多会考虑追求市场份额的目标。

　　渠道策略方面，专卖店渠道下沉，原来县级做的好，现在往镇发展，乡镇做到/-2万家，重点卖光源，家居产品。公司将平筏传统渠道和电商，未来考虑把标准化产品拿来做电商。

<全文完>

【报告】2014年第2季度LED产业投资策略(上)

【报告】2014年第2季度LED产业投资策略(中)