2013年上半年的投资取向，反映了当前环境下不同领域的投资回报率的差异，目前仍是下游?中游?上游。根据我们的估计，LED照明应用和封装领域大厂的边际ROE都明显高于20%，其扩产态度积极，芯片领域的ROE则低于封装和应用领域，投资热情相对较低。产业资本本身具有逐利性，从资金投向来看，产业资本相对更看好下游照明应用。

　　3.2.外延芯片：盈利底部回升，大陆产业地位提升

　　3.2.1.芯片需求整体稳健增长，但明显向大陆集中

　　根据电子时报2013年12月预估，2014年全球高亮度LED产值将达127.4亿美元，同比增长12.9%，带动产业成长动能的应用产品分别是LED照明、平板计算机、行动装置、车用等，以LED使用颗数计，年增率将分别为64.2%、36.8%、9.2%、9.8%。坦率而言，这一增长预估并不让人兴奋。

图20: 全年高亮度LED市场规模

　　VEECO近期对MOCVD 需求的展望中，也可以大致看到对外延芯片需求(面积)的增速在20%以内。

图21:MOCVD大厂Veeco预计的LED外延面积需求

　　更重要的现象是大陆的LED芯片产业预计将获得更快的增长。其主要原因在于，LED芯片技术正在逐渐成熟，大陆厂商与国际先进厂商的技术差距正在迅速缩小，造成国际大厂，尤其是欧美的芯片大厂不愿意增加在外延芯片环节的投资，转而寻找外包产能。据我们从产业界了解的信息，国内厂商在中小功率芯片方面与国际大厂的差距较小，而中小功率在室内照明上是主流技术方案。目前三安光电芯片在国内具有领先水平，而华灿光电与德豪润达则以微小的技术差距仅随其后。

　　3.2.2.倒装芯片对芯片和封装业均有重要影响

　　倒装LED芯片是最近芯片公司正在推广的新技术。其主要优点在于提升发光效率以及提高散热能力。光效方面，倒装结构避开P电极上导电层光吸收和电极遮光，还可以通过在p-GaN设反光层，而提高光效。散热方面，倒装焊技术通过共晶焊将LED芯片倒装到具有更高导热率的硅衬底上，提高散热能力。

图22:LED正装和倒装芯片结构

　　倒装芯片最突出的优点在于可以大电流工作，一般认为，其工作电流可以提升到原来的3-5倍的水平。尽管大电流工作会导致发光效率的损失，但是，由于大大降低了芯片成本，所以可以整体提升LED期间的性价比。目前由于比较成熟的倒装技术还主要在大功率芯片领域，所以可以使用的是背光和户外照明领域。

　　倒装芯片目前具有非常高的毛利率。根据我们从封装企业了解到的信息来看，目前同尺寸的倒装芯片比正装芯片的价格高80%，所以其在理论上具有更高的毛利率。但是业界大规模采用该技术产品，则未来的实际盈利能力将取决于芯片领域的相互竞争，当然新品推出越早，性能越高的公司的盈利能力更优保证。国内厂商中，三安光电和德豪润达都有产品在推出。

　　德豪润达在中小功率领域的倒装芯片技术也即将成熟，这将可以用于室内照明领域。一旦能够得到客户的量产确认，我们认为该技术将在替代白炽灯时，具有价格优势，值得重点关注。

　　长期而言，倒装芯片将减少封装环节的工艺，对封装业产生一定的挤压。另外，倒转芯片可能导致芯片的驱动功率增加，变相降低照明背光应用对于芯片的实际消耗，而改变照明应用对于芯片的长期需求。

　　3.2.3.芯片行业供需关系正在修复，行业盈利能力趋向小幅上升

　　2013年4季度台湾的LED芯片销售出现明显回暖，同比增速回升。我们认为其动力是照明需求的持续增长，以及背光需求保持稳定而来带的基数效应。

图23:台湾LED芯片领域的月度营业收入

　　芯片价格的降幅在2012年4季度以后已经在减慢，我们估计每个季度的降幅在3个百分点左右，由于生产技术还在提升(提高外延生长速度、提高外延片尺寸以及采用更有效率的外延设备等)，所以这种环境下芯片厂商的实际盈利能力在恢复过程中。

　　台湾LED芯片领域的盈利能力有持续回升。2013年3季度平均毛利率为6.64%(2013年2季度2.4%)，厂商分化非常显著，其中，晶元光电的毛利率为16.09%(净利润率5.7%)。

图24:台湾LED芯片领域的毛利率(单位：%)