LED行业受益于“十二五”规划，迎来黄金(1356.70,-5.80,-0.43%)发展期。鉴于下游需求的爆发式增长和政府大力扶持，我们认为作为战略性新兴产业之一的半导体照明产业将持续高增长。我们看好LED照明产业。目前中国的传统灯具仍占大比数，中国政府计画于2015年把LED照明市场占有率提高至20%,市场增长潜力庞大。虽然目前LED产品的光效已经足以替代传统光源，但是其高昂成本是主要制约因素(以LED路灯为例，LED产品售价是传统路灯的3倍)。随着LED成本的逐渐下降，其产品性价比将凸显优势。加上政府的鼓励和优惠政策，我们预计LED产业在2011年末至2012年会进入大规模替代时期，步入高速发展的黄金周期。

　　公司向LED业务转型，盈利高速增长。公司在2010年成立合营公司达进东方，进军LED产业，其业务处于LED产业的中下游，即LED封装及分销。LED业务在2010年下半年开始贡献盈利，预计2010年该业务可贡献人民币1亿营收，占总营收的9%.公司预计未来三年LED订单高增长，在2011年和2012年公司将分别拿到人民币5亿元、10亿元的订单。为了满足公司产品供不应求的局面，达进计画扩张LED产能，今年3月起，将其LED产能从目前的7,000支/月增加至15,000支/月。LED业务的毛利率在25%-40%,相比于集团传统PCB业务13%-15%左右的毛利率，有很大提升。我们预计公司的毛利率会在LED业务占比逐渐扩大的情况下逐年攀升，预计2011年及2012年的毛利率可提高至19.8%和21.6%.

　　PCB业务有望保持稳定。公司在重点发展LED业务的同时，将不再对PCB业务投入，因此PCB业务在未来两年有望为公司带来稳定的现金流的同时，其营收占比将由2010年的91%降至2012年的61%.展望2011年，我们认为PCB市场出现大幅度波动的可能性较小。另一方面，由于PCB市场经过多年发展，已经是一个非常成熟的产业，同业竞争比较激烈，因此我们认为公司的利润率不会出现大幅攀升，预计毛利率能保持在13%左右的水准，净利润率保持在2-3%.

　　投资风险：

　　1) 如公司未能如期获取订单将使公司的业绩增长低于预期。

　　2) 过多行业进入者将对LED产品毛利率带来下行风险。

　　3) 公司在2011年初约有3.3亿元现金，而政府工程大订单通常是三至五年的分期付款形式，需要大规模现金。

　　公司于2010年10月宣布提交发行TDR申请，发行相当于不超过5,800万，占目前合计股份数目的13.5%.公司尚未确定最终发行时间，届时将造成每股盈利摊薄。

　　估值与建议：我们预计公司2011年的净利润中，有68%来自于LED业务，32%来自于PCB业务。我们采用SOTP的估值方法，得到其LED业务和PCB业务价值分别为港币3.90元及0.67元。我们得出公司目标价格为港币4.60元，相当于17.5xFY11P/E,给予买入评级。建议投资者关注大盘风险，逢低介入。